中捷股份：让利背后的利润

        ２７日，中捷股份（００２０２１）公布了首份中小板股改方案。该方案主要内容为：非流通股股东向流通股股东支付一定数量的股份作为对价，使所持有的非流通股股份获得上市流通权利。流通股股东按照每１股获付０．４５股的比例取得非流通股股东支付的对价股份。

　　该方案创出股权分置改革试点以来送股方案中的最高比例，赢得了头彩，机构纷纷认为，该对价合理。

　　合理对价的由来

　　该对价是根据天相投资顾问有限公司提出的“股权分置改革测算模型”制订的。

　　根据中捷股份《股权分置改革说明书》的披露，天相投资提出对价标准的制定依据：流通股的定价按２００５年６月１７日及以前的３０个交易日加权平均成交价的算术平均数６．２８元确定。该价格复权后为１０．３５元，比中捷股份２００４年６月３０日首次公开发行股票的发行价９．９３元高４．２％。根据与国外缝纫机上市公司的定价水平比较以及其他股改试点公司的方案，非流通股的定价为３．６１元，为流通股定价的５７．４８％，较２００４年１２月３１日每股净资产溢价３１％。

　　天相投资认为，从已经股东大会批准的首批三家试点公司的方案来看，非流通股定价相对于流通股定价的比率在６０．３９％－６９．７４％之间，平均为６３．５５％。中捷股份的非流通股定价为流通股定价的５７．４８％，相对较低。为了促成股权分置改革的顺利实施，使流通股股东通过股权分置改革获得更大利益，非流通股股东愿意给流通股股东一些让利，愿意提高对流通股股东支付的对价股份数量，给每１股流通股股东支付０．４５股。这样，非流通股股东预计将向流通股股东合计支付对价股份１８７２００００股。

　　在２３日下午举行中捷股份的股权分置改革投资者网上交流会中，部分中小投资者认为，鉴于中捷股份的现状，１０送４以上较为合理，这些投资者同时希望大股东能有一个减持时间及比例的承诺，以使流通股东能继续支持中捷的发展。可以认为，该方案考虑了中小投资者的承受力。

　　获利比较

　　２３日，中捷股份举行的股权分置试点投资者网上交流会上，董事长蔡开坚表示，公司会优先选择送股的方式来支付对价，“一是公司目前的股本结构，进行送股没有问题；二是送股这种方式简单明了，干净利落，没有资金需求，也能给流通股股东实在的利益。对于权证，我们认为目前不是好办法，很多老百姓不懂权证，而且中捷股份的规模小，也不适合做权证。”他还表示：“缩股涉及公司注册资本减资问题，需要公司债权人同意，这将增加方案通过的不确定性。所以，缩股不是最佳方案。”

　　２００４年上市的中捷股份发行后的总股本为８６００万股，非流通股股东持有６０００万股，占中捷股份发行后总股本的６９．７７％。股权分置改革前，董事长蔡开坚及家人合计持有７３９２万股，占中捷股份５３．７２％的股份。股权分置改革后，将合计持有中捷股份５９５０．５６万股，占总股本的４３．２５％。

　　相对于１０送４．５的方案，更多的投资者认为较佳的送股比例为１０送５股或１０送６股。在２３日举办的交流会上，不少投资者就提出了类似设想。

　　根据推算，中捷股份目前的非流通股与流通股之间的持股成本比为１：４．６３，实施股权分置改革后，两类股东之间的持股成本比将缩小到１：２．５７。这个比例相对于首批试点公司明显要低。但有人计算得出，尽管中捷股份是目前为止对流通股股东最“大方”的一家，一旦该公司实现全流通，其原始股东仍将获得至少２２８．５６％的年收益。

　　在２３日的交流会上，有投资者就直言不讳地指出——蔡开坚是最大的受益者——以每股１元的价格持有发起自然人股２８８０万股，１０转赠６股后为４６０８万股，假如是１０送５股的对价方案，那么蔡只需拿出１０００万股，剩下的３６０８万股就可流通了，按６月１７日的收盘价（７．２５÷１．５）计算，就是１．７４３８亿元。蔡“兵不血刃地从广大流通股股民的钱袋里捞取１．４５５８亿元人民币”。