纺织服装业，模式为王品牌研究

　　本文主要有两大特点：一是，结合美日品牌崛起的历史以及国内领先品牌的情况，提出现阶段我国品牌之争的实质是模式之争；二是，提出品牌竞争五阶段论，对服装品牌所处领域和所处阶段综合分析，合理判断投资价值。据此逻辑，08年看好的行业有品牌服装（鞋）、配饰以及品牌家纺行业，重点推荐的上市公司主要是：七匹狼、大杨创世、中国铅笔和伟星股份，同时等待优质品牌资产上市。

　　服装行业：模式为王。通过对国际著名品牌模式和国内领先品牌模式的分析，我们认为目前国内品牌之争的实质是模式之争。结合五阶段论与服装不同领域的模式特点，提出我国在中低档男休闲装领域（规模先行，精细化与差异化随后）以及高档男正装领域（修炼内功，等待腾飞）的两大模式。七匹狼（先做品牌再修内功）和大杨创世（先修内功再做品牌）是我们据此选择出来的投资品种。

　　配饰行业：具品牌效应与高成长的龙头。我们重点推荐首饰行业，其目前正处于品牌竞争的初级阶段，品牌企业数量不多，集中度低。在这个阶段，规模扩张是首要任务，而对营销网络与供应链的精细化管理不是最主要的矛盾。老凤祥通过批发快速提高市场份额与扩大网络的战略是符合现实情况的。

　　辅料行业：一站式称王以及成长快的细分行业龙头企业。我们看好采取一站式经营模式的企业，强烈推荐伟星股份；拉链龙头浔兴股份，利用行业整合收购或联合办厂扩大规模，实现了快速成长，我们也建议关注。

　　家纺行业：“家纺无品牌”的突破，龙头的品牌机遇。目前我国家纺行业处于竞争的初级阶段，尚无领导品牌出现，品牌集中度很低，这对于具有一定品牌优势的龙头企业是个绝好的机遇，看好品牌家纺企业。

　　纺织印染行业：先进盈利模式者取胜。同时关注节能减排，环保要求日趋严格的投资机会。

　　一、总论

　　1、本文的独特之处

　　1）、结合美日品牌崛起的历史，提出现阶段我国品牌之争的实质是模式之争，并指出大众领域是品牌最好的突破口。通过对国际著名品牌模式以及国内领先品牌模式进行精辟阐述，深刻揭示出模式为王的道理：在产业链的任何一个环节上，谁能抓住自己擅长的领域，创新适合自己的模式，谁就能主导一个品牌。

　　2）、创新性提出品牌竞争五阶段论，在业内首位系统分析各子行业的竞争阶段情况。通过对服装不同领域的模式特点与品牌所处阶段综合判断，提出我国在中低档男休闲装领域和高档男正装领域适合的两大模式，并结合有代表性的上市公司—七匹狼和大杨创世对此详细论述。

　　3）、提出完整的行业分析和估值框架，在前期策略报告的基础上，以中间产品、半消费品与终端消费品三种分类为基点，结合阶段论，完善行业与公司分析的逻辑框架图以及“V式估值法”。

　　2、投资策略

　　处于不同阶段的品牌面临不同的发展机遇，我们推荐用阶段论来分析不同领域的品牌竞争，针对终端消费品领域，对行业和公司投资价值进行综合判断。

　　同时，不同的服装领域有各自的品牌运营特点与模式，通过归纳男休闲装与男正装，分别在中低档领域和高档领域的运作模式区别，对品牌投资价值进行综合分析。

　　根据以上逻辑，我们在08年看好的行业有品牌服装（鞋）、配饰以及品牌家纺行业，重点推荐的上市公司主要是：七匹狼、大杨创世、中国铅笔和伟星股份。同时08年将会有一些优质品牌资产上市，比如星期六鞋业、梦洁等，我们建议可重点关注。具体见下表：

　　3、“V式估值法”

　　在07年四季度策略报告中，以我们行业分析的逻辑框架图为基础，根据微笑曲线与国际同类公司可比估值，结合国内公司业绩增长速度，我们提出了“V式估值法”。

　　二、服装行业:模式为王

　　1、历史的借鉴：美日品牌之崛起

　　（1）国产品牌繁荣与经济强大息息相关

　　服装产业与历史文化和时尚传统紧密相连，而经济发展也与之息息相关。从历史宏观来看，从法国和意大利独霸高级时装的时代，到1969年Gap在美国开拓大众休闲市场，顺应了二战后全球经济复苏所带来的消费需求；1996年，Uniqlo在日本悄然崛起，是新经济条件下经济资源转移的显在诠释。

　　当一个国家的经济发展强大以后，国民意识开始转变，偏向于消费国内品牌，也为本国服装品牌的国际化提供了支持。通过对美国和日本服装品牌的分析，我们发现两个国家的服装品牌崛起基本在60、70年代，这与两国的经济发展不无关系，美国借助二战成为世界经济无所匹敌的老大，日本经历了二战后的经济恢复与高速发展，两国的品牌也在这个时期开始大放异彩。

　　（2）以大众文化为突破口，大众服饰取代高级时装

　　除了经济的强盛，美日的服装界又是凭着什么特色突围而出的呢？—我们找到了大众服饰这个突破口。

　　20世纪上半叶是高级时装不断发展，并达到鼎盛的时代。20世纪20年代西方女装的现代形态得到了真正的确立，同时也迎来了巴黎高级时装20世纪的第一次兴盛。到50年代是西方高级时装最辉煌的时代，成为永远的经典，也使高级时装业的发展达到了划时代的高峰。

　　社会变化带来新的生活方式，改变了人们的着装观念，20世纪60年代开始，伴随着大众文化的兴起，高级时装一统天下的时代宣告结束。利用大众文化为突破点，原本在服装界没有地位的美国与日本等后起之秀开始崛起。

　　大众文化亦称通俗、流行文化，是指当代的一种生活状态，是为广大民众所能接受和能够参与消费的各种活动形式。从大众文化的流行模式看，他具有自下而上的特点。这样的流行模式对高级时装具有极大的冲击，颠覆了传统的设计理念，设计师们不断地从街头时装中汲取灵感，植根于平民阶层中的大众时尚具有越来越强的吸引力。

　　随着财富结构演变与新兴中产阶级的崛起，大众曾经被禁锢的需求成为巨大的驱动力。美国利用这个机会，工业化大规模生产成衣，打破了高级时装一统天下的格局。美国以其简洁的结构、随意的设计对时装进行独特的诠释，展开以便装为主的时装成衣化设计，面向平民大众，使得美国成为工业制衣王国的又一大主力军。催生了美国一大代表品牌GAP。

　　尤其值得注意的是，与我国历史文化相近的东京时装业于1973年开始大规模崛起，具有东方民族风韵的时装风格受到了西方的青睐，这与日本设计师在高级时装王国的崛起有关。森英惠、三宅一生、高田贤三、川久保龄和山本耀司等，都成为高级时装界响当当的品牌。而其后发展起来的大众流行品牌UNIQLO更是叱咤一时。

　　可以说，西方20世纪下半叶的服装史是一部大众服装文化的历史，也是一部流行时尚的生活史。在21世纪，大众文化仍将在时尚舞台上继续展现它们的魅力。

　　（3）大众文化时代模式为王

　　当今服装界的老大为谁?我们的老师又该是谁？—由GAP与UNIQLO到ZARA和H&M的思考。

　　Dior、Gucci、Armani，这些经典奢侈品牌，在中国服装界倍受追捧，他们的历史、文化、动态为人们津津乐道，他们的每一场秀都倍受关注，许多经营者也把它们作为自己品牌的效仿对象。

　　然而，环顾目前世界服装界的出名品牌，我们发现世界服装的老大，是西班牙的ZARA、瑞典的H&M、美国的GAP、德国的C&A等，他们的平民时尚、快速时尚的理念，抓主流人群（中产阶层）的定位，更快、更近、更便宜的特点，兴起了全球轰轰烈烈的服装界革命。

　　而经典奢侈品牌，把时尚定位于经典、永恒、奢华，就是全力以赴为现代贵族服务，他们消费群体被窄化了，限定于了特定人群。而且，国外的奢侈品牌大多有百年以上的历史，他们的经典与奢华，是靠历史的沉淀一点点形成的。

　　以中国目前的背景成就这样的品牌尚为时过早，而大众服装品牌则非常适合我国目前的状况。国际著名大众品牌的兴起都是走模式创新的道路，大众文化时代模式为王，这样的经验非常值得我们借鉴，我们在下表中例举了这些世界著名大众品牌的模式要点。

　　ZARA和H&M是继GAP和UNIQLO之后最炙手可热的品牌，它们都是平价时尚的代表，目前ZARA全球营业额高达70亿欧元、H&M90亿欧元、GAP全年159亿美金，任何顶级奢侈品牌都望尘兴叹。

　　(4)品牌服装到底有多少价值

　　在A股的投资市场上，服装纺织板块一直处于不太被关注的地位，这和我国服饰品牌所处的阶段以及缺乏优秀的品牌投资标的有关，但是纵观国际上的服装品牌，尤其在品牌上升阶段的投资价值是非常大的。

　　如下图所示，GAP股价5年翻了约11倍，UNIQLO股价在3年中翻了约60倍。目前在我国，消费升级对服装纺织业的拉动已较为清晰地展现出来，且已经出现了不少蓬勃发展的国内品牌，网点快速扩张和销售、利润快速增长。我们相信随着我国服饰品牌的发展，将会出现越来越多具有高投资价值的品牌服饰，并随着优质资产的不断上市，整个行业出现更大的投资机会。

　　2、我国品牌服装投资价值将日益显现

　　（1）经济日益强大是国产品牌繁荣的基础

　　从200年前的欧洲，到100多年前的美国，再到最近50年的日本，接下来的50年，中国市场正在以其巨大的潜在势能成为全球商业瞩目的焦点和品牌兵家必争之地。

　　经济资源同其他生态资源一样，在不断地消耗与转移，“日升日落”亦是全球经济发展的常态。下一个太阳升起的地方在哪里？中国巨大的市场潜能和惊人的发展速度，使世人有理由把目光聚焦东方。21世纪，全球一体化的加速度已将各国的服装品牌带入一个前所未遇的生态世界，中国的本土优势、资源优势正在国际化的过程中不断转化，多年来“中国制造”的积累已经为“中国创造”的应运薄发奠定了坚实的基础，东方的这个生产大国已经准备好在新一轮的生态变迁中实现崛起。

　　（2）品牌崛起之路开始铺就需求方面：品牌消费已经成为主流

　　在中期策略报告中，我们从需求角度详细论述了我国品牌崛起之路开始铺就的必要条件：国内品牌消费日益显现。消费大升级对人们的服饰消费产生深远影响，财富增加使得人们有能力消费品牌以及高档产品；城市化进程使人们向享受型消费过渡，注重品牌体验；中青年与女性成为新消费主体，其消费具有时尚化、品牌化与高档化的特征。在这样的背景下，品牌消费日益显现。如下图所示：

　　在服装市场迅速成长的过程中，服装消费者的消费行为日趋成熟，他们在品牌服装消费的经历中逐渐建立了品牌消费信心，并形成了品牌消费的习惯。据统计，在我国衬衫消费中，中高档衬衫100%为品牌消费行为。服装消费者的品牌消费行为是服装品牌经营的客观基础。

　　供应方面：品牌竞争别有洞天

　　—大众领域品牌生机勃勃，品牌意识空前强烈，尤其是福建运动

　　休闲的造牌运动服装经营者的品牌意识是品牌经营的另一必要条件。服装市场的迅速发展与激烈的竞争孕育了服装品牌经营的理念。由于服装企业投资较少，回收期短，导致了迅速发展以及各类服装品牌在市场中的激烈竞争，服装企业的生产能力出现了大量的闲置，正是这种巨大的市场经营风险为服装品牌经营创造了机遇。经过多年竞争，目前国内服装经营者的品牌意识空前强烈。中国品牌的崛起之路已经开始铺就，这从国内品牌竞争呈现一番别有洞天的景象可见端倪。

　　以下我们列举了我国在服装各领域的一些代表性出名品牌，其中象百丽、李宁、安踏等优秀的品牌企业虽然不在A股上市，但都是我们国内的企业家精心运营的品牌资产，代表了我们国内的服装品牌蓬勃的生命力，从这些充满生机的品牌企业看到，不能因为目前A股市场的品牌企业不多，就无视我国品牌企业的蓬勃生机，以及这个产业的价值。

　　随着更多的品牌企业上市，我们相信这个板块的投资价值将会日益突显。

　　品牌之间的竞争你追我赶，不再是无秩序的杂乱竞争，尤其是福建运动休闲的造牌运动，呈现出品牌文化的勃勃生机。其中一些充满活力的品牌企业更象一颗颗发亮的珍珠，提醒着大家的关注，比如07年服装界声势最旺的PPG，在短短两年间以迅雷不及掩耳的速度在服装界刮起了一阵旋风；依靠中国服装行业过剩的产能以及IT带来的透明商业模式的代表ITAT；借助快餐连锁方式发展的海澜之家；引领年轻人时尚的中国H&M：美特斯.邦威等。以下就其中有代表性的品牌亮点作一说明。

　　我们以上例举的公司都是国内品牌模式创新的佼佼者，不乏可圈可点之处。年50倍的增长速度使PPG获得了TDF、JAFCO Asia和KPCB三大风险投资的青睐；ITAT自04年9月开设第一家服装零售店以来，也创下了07年预计销售额42亿、门店1100家的神话。然而，这些戴着光环的品牌也都有其天生的内伤与诟病，PPG的“品质硬伤”、“资本泡沫”、“传播诚信”的问题一直让它处在风口浪尖，表现出“快公司”在品牌综合实力方面的先天缺陷；ITAT低端的产品、旗下过多的品牌和店面的设计在创造消费者价值方面显得有些捉襟见肘。但是，依然不能否认这些品牌带给我们的创新思考。

　　3、模式为王：我国现阶段品牌为王的实质 

　　纵观以上例举的品牌，它们都以独特的商业模式，创造了新的价值曲线。其神话般的商业模式的背后，其实就是企业和品牌如何在所在行业的价值链中找到自己的独特位置，为消费者创造价值。可见模式创新才是灵魂。

　　正如管理学大师彼得·德鲁克所说，“当今企业之间的竞争，不是产品之间的竞争，而是商业模式之间的竞争。”没有万能的商业模式，商业模式也没有一个所谓的固定版本。

　　在产业链的任何一个环节上，都可以做出品牌。谁能抓住自己擅长的领域，创新适合自己的模式，谁就能主导一个品牌。中国的服装业，“品牌为王”还为时过早，现在是“模式为王”的时代。谁能够在这个巨变的时代创新有价值的商业模式，谁就能创造品牌奇迹。

　　（1）仍应以大众领域为品牌突破口

　　—葫芦“大肚子”是容量最大的市场，葫芦型社会流行“麦时尚”

　　我国财富结构呈现葫芦型

　　根据一份关于中国城市消费市场的研究报告显示，改革开放三十年来中国的财富结构形态可以直观、准确地由葫芦型态描述。一个葫芦，从上到下，分别对应着富豪、中富、中产、准中产、小康、中下、底层七大阶层。葫芦的动态形状，让我们清晰地看到葫芦底端是极少数的弱势群体，随着葫芦曲线的变化，代表葫芦中大多数的中下层，其社会地位将随着曲线的攀升不断向上递进。而葫芦中富阶层的数量显然也比西方金字塔财富结构的数量要庞大的多，也符合当今中国社会财富结构特征。

　　葫芦大肚子—国内大众品牌突破的坚实基础

　　与中国社会财富结构相对应的是，中国市场结构分布也呈现为一个巨大的葫芦形。经济型消费已成为这个时代最强劲的商业脉搏，大众化消费更是如鱼得水。我们在07年12月24日《七匹狼—“麦时尚”时代大众休闲盛行修内功求差异化突破》中提出的“麦时尚”就是最好的例证，闽派男装在业界的成功，其中一个主要原因可以归结为其定位，走大众化的消费路线。

　　我们国内的中低档品牌和“麦时尚”品牌比，肯定还有着相当大的差距。没有如此快速的时尚反应速度，款式的时尚度更是有着差距。但是在“麦时尚”流行的今天，国内的中低档品牌也有着很大的市场空间，因为“麦时尚”反映出来的是一种消费现象，反映出中国葫芦型社会下的大众经济型消费将成为中国商业“和谐”的主旋律。未来20年，曾经被视为鸡肋但数量庞大的中国二、三级城市将成为中国品牌和世界品牌争霸的主战场。谁能成为中国式大葫芦市场的主控方，谁就能成为中国品牌服装行业的王者。

　　大葫芦“大肚子”庞大的市场容量是蕴育国内品牌的坚实基础，尤其是大众品牌。大葫芦部位的二三线城市不象一线大城市那样与国际潮流接轨紧密，还没有形成明显的品牌消费趋向性，国际一、二线品牌尚集中精力于一线市场也将为国内品牌赢得相应的市场机会和时间，使国内品牌有机会率先在二三四线市场坐实位置。

　　（2）我国服装品牌竞争的阶段论初探

　　根据品牌发展的一般状况，我们创新性提出了品牌竞争五阶段论，如下图所示，我国服装品牌发展将经历OEM生产、初级阶段、竞争升级、稳定阶段与国际化五个阶段，不同的服装领域处于不同的阶段，面临不同的发展机遇，我们推荐用阶段论来分析不同领域的品牌竞争，对公司投资价值进行综合判断。

　　对于各阶段的划分，我们主要采用的界定指标包括：品牌企业或强势品牌企业的数量、市场占有率（集中度）、供应链与营销网络管理的精细化程度等。在此我们仅作一初探，对各指标数据进行大致说明，主要采用阶段论的逻辑来对各领域品牌进行投资价值的分析。

　　在品牌竞争五阶段中，OEM是服装产业的野草期，这一时期服装产业的门槛很低，各种服装加工企业就像野草一样迅速蔓延，虽然看起来很繁盛，但是整体水平不高、企业规模较小，技术含量很低，没有自主品牌，处于价值链的最低端；与之相对，最终品牌竞争格局形成的稳定阶段是服装产业的乔木期，这一时期的服装企业就像乔木一样，不一定很庞杂，但是都已形成自己的品牌，可以独立撑起自己的一片市场天空，整个产业实现了资源的优势集中；而处在这两者之间的初级阶段和竞争升级阶段则属于灌木期，我们国内的服装品牌基本处于这两个阶段，正开始逐步步入价值链的高端。

　　在五阶段中，主要有两次最佳投资机会：一是在进入竞争升级阶段的初期，此时一些突出品牌初步形成，将经历一个收入与规模快速增长的时期；二是在竞争升级阶段末期，向稳定阶段过渡，此时最终的强势品牌逐渐形成，强势品牌的优势日渐明显，将经历快速发展。

　　A股的服装公司主要处于三个领域，具体见下表：

　　（3）模式为王：我国高档和中低档领域的模式选择

　　以上我们针对主要服装品牌领域，所处阶段进行了论述。而不同的服装领域有各自的品牌运营特点与模式，下表我们初步归纳了男休闲装与男正装，分别在中低档领域和高档领域的运作模式区别。

　　对服装品牌所处领域和所处阶段进行综合分析，是合理判断品牌价值的关键。目前A股服装上市公司的投资价值主要在两个领域，我们总结在中低档男休闲装领域和高档男正装领域适合的两种模式。

　　中低档男休闲装领域：规模先行，精细化与差异化随后

　　根据以上阶段论的论述，我国中低档休闲男装处于竞争升级的初期，创品牌已经形成行业共识，很多品牌不断产生，也有很多品牌不断消亡。国内服饰品牌格局初步形成，出现了福建几大休闲男装品牌为突出品牌的局面。在这个阶段：企业首要的任务是扩张规模，并逐步开始精细化管理。

　　我们在12月24日《七匹狼—“麦时尚”时代大众休闲盛行修内功求差异化突破》的报告中提出，福建几大突出休闲男装品牌虽然发展迅速，也形成了一定的品牌壁垒，但各品牌之间面临同质化的困惑。所以差异化经营是福建服装企业品牌突围与品牌提升的重要工具。当进入竞争升级中期后，优势品牌之间的竞争被凸现出来，开始互相抢占地盘的时刻大举到来。精细化深入与实现差异化。最关键的就在于利用这几年时间实现自己的差异化，在阵营内部的竞争中胜出，并且积聚实力与国外二线品牌抗衡。

　　高档男正装领域：修炼内功，等待腾飞

　　根据我们的阶段论，国内高档男正装目前处于品牌竞争的初级阶段，在这个阶段，大部分品牌尚处于导入期或者铺垫期，投入大并且不确定性大，因此缺乏很好的投资标的。那么我们为什么还要在这个领域选择股票投资呢？根据国外品牌发展的历史，高档品牌的生命力更持久与强盛，纵观目前存活上百年左右的品牌都以高档及奢侈品牌为主，所以一旦这个领域产生的品牌，其扎实的底质将使其获得更持久有力的生命，是非常适合价值投资的品种，所以我们对于这个领域保持了高度重视。

　　具体如下表所示：

　　在这样模式逻辑下，我们选择七匹狼和大杨创世作为合适的投资标的。

　　七匹狼作为中低档领域先做品牌再修内功的典型，其发展策略是符合市场竞争阶段的。公司以规模扩张为首要目标的策略，有利于优先占领市场，占据有利地位，并在未来两到三年保持高速的增长速度。

　　但是这种模式也有其天生的缺陷，就是在于不扎实的内功，如果没有核心的内功修为，品质没有保证，时尚度不足够，仅依靠广告投入的方式是容易被复制与取代的，品牌的持久延续性并不强。品牌美誉度和品牌忠诚度也将滞后于品牌知名度建立。

　　所以这类企业在品牌建设已经有所成效之后，一定要花大成本补足内功，以保证品牌的生命力以及品牌运营效率的不断提高。这也就是我们所论述的七匹狼在第二子阶段需要重点做的事情。修炼内功主要可以在这三方面下功夫：一方面针对营销渠道，多建直营店与旗舰店树立与充分传达品牌形象，或者改变终端布局改善形象；一方面针对供应链管理，缩短渠道环节，提高渠道运营效率，或者强化供应链以进行严格的质量控制，同时也提升效率；另一方面在产品上下工夫，提高品质，在设计上，无论是否是设计师品牌，设计都必须跟的上时尚。

　　大杨创世作为高档领域先修内功再做品牌的典型。我国的服装企业有历史与文化、设计、生产工艺档次等短腿，但是创世却是一道独特的风景，公司为国际高档品牌代工约30年，有深厚的品质与工艺沉淀，在设计上也是从一开始就立足于国际水平。要成就中国自己的高档品牌，比较可行的方式就是对西方品牌的经验学习与融合。创世具有国内其他服装企业不具备的优势，将为国内的品牌建设带来一种全新的思路。

　　4、重点公司

　　七匹狼：“麦时尚”时代大众休闲盛行，修内功求差异化突破（强烈推荐-A）

　　“麦时尚”时代的中低档休闲服市场，一块巨大的蛋糕。休闲风潮在我国获得蓬勃发展，我国葫芦型的财富结构体现出“麦时尚”时代中低档休闲服装的巨大市场容量。

　　我国中低档休闲男装进入竞争升级阶段。福建品牌在中低档休闲男装中占绝对主导，但竞争日趋激烈，领先品牌也在面临同质化的困惑。由于刚刚进入竞争升级阶段，市场容量的庞大使得初步形成的突出品牌在未来两到三年将获得快速发展。而成为最终突出品牌的关键就在于寻求适合自身的差异化。

　　“狼行天下”17年—公司综合实力领先。从市场占有率、品牌价值以及每年订货会都拔得头筹、品牌升级动作等可看出，公司综合实力还是处于领先的地位，主要优势表现为更精准的目标定位、更时尚的品牌形象塑造、人才优势与领先的管理制度以及多品牌战略体现出的更强的整体实力与前沿理念。

　　公司修炼内功寻求差异化突破。作为我国“先做品牌再修内功”模式的典型，我们赞同公司以规模扩张为首要目标的策略，有利于公司优先占领市场，占据有利地位，并在未来两到三年保持高速的增长速度。但在此期间，我们也会重点关注公司补足内功的举措，以寻求出符合自身的差异化的竞争模式。近期增发将大力提高公司营销渠道的内功修为，而在产品与供应链上的进步也将持续进行。