人民币新政迷雾：汇率走向与出口命运息息相关

　　今天是中央经济工作会议的最后一天，按照惯例，一年一度的中央经济工作会议是最高级别的经济会议，将为来年的经济工作定调。

　　而今年的这个会议由于人民币汇率连续四天在询价交易市场触及跌停板泛起涟漪。虽然12月4日，商务部部长陈德铭已经明确表示，中国不会靠人民币贬值来刺激出口，但还是有众多专家认为，有关人民币贬值的问题，会成为经济工作会议重要议题之一。

　　而来势汹汹的美国财长保尔森，显然认为人民币贬值动了他们的奶酪。未来人民币的波动会触及那些方面的利益，一时成为关注的焦点。

　　1 汇改以来的升值“拐”了？

　　12月1日，人民币对美元汇率出现自2005年7月份以来的最大单日波幅，贬值幅度首次超过0.5%这一每日交易波幅。因此，许多人问道，这是否在发出长达三年的人民币升值走势告终的信号？

　　野村国际经济学家孙明春认为，近期人民币对美元的贬值并非人民币升值走势的转变。尽管中国的出口增长正显著受到削弱，但鉴于外国需求暴跌以及一半左右的中国出口都是进口加工装配贸易的事实（抵消了汇率收益），因此政策转向人民币/美元贬值不可能起到太多缓解作用。更为根本的是，这与全球重新平衡相悖：中国依然拥有庞大的经常项目和国际收支顺差。我们预期2009年的经常项目顺差将达到3900亿美元（相当于GDP的7.0%）。

　　相反，其认为人民币/美元的大幅波动可能预示着人民币汇率制度将出现进一步改革。改革可能的方向是提高人民币汇率的灵活性，并且更加注重一揽子货币。这种波幅扩大将会减少对美元以及在实际操作中一直是爬行盯住美元汇率制度的重视程度，相反，这将创造一个更加真实的一揽子货币汇率制度。尽管这种改变可能看起来纯粹是技术性的，但它将赋予人民币更多根据中国的主要贸易伙伴的货币变动进行波动的空间。

　　2 贬值挽救不了出口企业

　　长江证券分析师认为，影响出口增长的因素非常多，汇率的贬值确实可以在一定程度上缓解我国出口下滑的势头。但是人民币的贬值会引发其他的问题，比如说其他国家是否能容许你的货币贬值，在当前金融危机蔓延的情况下，会让其他国家感到你是一个以邻为壑的国家，容易激发别国的贸易保护主义的抬头和竞相对本国货币进行贬值。

　　其次，我国出口的下滑除了价格因素以外，就是发达国家老百姓的购买力在下降。无论你生产的东西有多便宜，国外的消费者也可能会有选择地消费。

　　最后，我国出口产品对汇率的敏感程度有多少，如果出口产品对汇率变动比较敏感，如轻工业产品、家电行业、高新技术产品和机电产品等，人民币的贬值就能在一定程度上缓解这些企业的经营困难，从而创造更多的就业机会。

　　如果出口产品对汇率不敏感，人民币贬值促出口的效果就不是非常明显，比如汽车零件行业，就算是人民币贬值也不能大幅度地提高它的出口数量。从短期看，人民币汇率的贬值能够显著改善纺织服装、家电等传统出口行业的生存压力，但长远来看却使得实体经济的外需依赖越来越严重，并不利于经济转型和产业升级。

　　3 热钱流入支撑的房地产市场

　　人民币汇率的波动对资产价格的影响主要体现在对国内流动性的影响。大量的国外资金通过各种渠道涌入国内，造成了央行被动增加基础货币的发行，导致了经济体系当中流动性过剩。

　　我国股票市场的热钱也许并不是很多。但是房地产市场的情况可能不是这样，房地产市场存在的热钱规模也许远远大于股票市场。

　　长江证券研究员何筱微认为，人民币汇率波动对房地产的影响途径主要有两个：一个是外资直接购置物业获取额外的升值收益，在短期升值预期打消之后，可能造成部分外资抛售房地产甚至撤离中国，无疑会对房价产生负面影响。另一个途径是升值预期吸引外资流入，外汇占款过多造成被动性的流动性过剩，从而间接推动房价。

　　如果人民币的升值之路走到尽头，贬值通道打开，那么这些外资就有可能撤出中国，那么高端物业的价格将不可避免下跌。如果高端物业的价格下跌引发人们整个房地产市场价格产生下跌的预期的话，这将对整个房地产市场产生比较大的负面影响。

　　4 人民币贬值放大长期债券风险

　　对债券市场来说，债券的名义收益率是固定的，由于本币的贬值，实际收益率可能会明显下降，将加大固定利率债券的风险，同时长期债券面临的风险也要比短期债券风险大很多，这时的浮动利率债券或保值补贴债券的风险可能相对小些。

　　长江证券分析认为，从实际角度来看，我国的利率水平更多地取决于国内的实体经济和银行信贷扩张的实际情况，概括来讲，停止升值或贬值对压低利率、推高债券价格有轻微作用。

　　5 2009年人民币汇率先贬后稳？

　　“当前的贬值仅仅是特定环境下的权宜之计”，长江证券研究员吴土金认为，如果国际金融环境趋于缓和，美国在经历过金融危机之后，总是会产生大量的美元流动性，这些热钱仍有追逐人民币的潜在动机。

　　在较大的升值压力和国际贸易压力之下，大幅度贬值可行性不高，持续的时间也不会很长。人民币的大幅度贬值既不符合中国的长远利益，也不符合客观事实的发展规律。我们预计09年先贬后稳，全年汇率基本持平。

　　孙明春则表示，维持至2009年底人民币对美元汇率将会升值到6.55的预期，因为预期经常项目顺差依然庞大并且来自中国主要贸易伙伴的政治压力较大。然而，我们预期未来确实会看到人民币汇率出现更大的双向波动。