吴铮：终结美元时代知易行难

　　二十国集团(G20)峰会召开前夕，关于美元的讨论再度升温。上周，美国联邦储备委员会(Fed)宣布计划购买3000亿美元长期国债。美国货币当局以这种实质上等于“印钞票”的方式，支持政府扩大财政赤字刺激经济，引发了市场对美元购买力的担忧，带动美元下跌和大宗商品价格暴涨。(上周美元汇率创出1985年以来最大的周跌幅)

　　中国拥有超过2万亿美元的外汇储备，同时是美国国债最大的买主(目前持有约7400亿美元，还不包括具有“准国家信用”的美国机构债)。中国态度对美元汇率的影响不言而喻，另一方面，事态的发展也关系到中国的切身利益。继3月6日中国总理温家宝公开表示对中国持有的巨额美债“确实有些担心”后，3月23日中国人民银行行长周小川在央行官方网站发表了《关于国际货币体系的思考》一文，立即引起广泛关注。

　　尽管措辞含蓄，周小川这篇2000多字的文章严肃地表达了两个观点。第一，中国认识到现行国际货币体系存在严重缺陷，并且其系统性风险被目前的金融危机所放大，中国认为这种现状必须改变；第二，周小川提出了他对改革国际货币体系的具体设想，即创造一种与主权国家脱钩并能保持币值长期稳定的国际储备货币，取代目前美元扮演的角色。具体来说，他希望通过国际货币基金组织(IMF)及其管理的特别提款权(SDR)的转型，构建以SDR为基础的新国际货币体系。

　　周小川文章的前一个观点，是对目前形势清醒的“诊断”，值得重视，第二个观点，在目前条件下，则更接近于一个难以见效的“处方”。

　　周小川认为，以主权信用货币(如今天的美元)作为国际储备货币具有内在缺陷，因为该主权国家的货币当局(如今天的美联储)无法同时兼顾国内外的不同目标，从而无法在为世界提供流动性的同时保障币值的稳定。比如，目前美国国内需要扩大赤字刺激经济，而中国等美国债权国则需要美国控制赤字规模，维护美元币值。这一被称为“特里芬难题”(Triffin’s Dilemma)的矛盾，说明了积累大量美元储备模式背后的脆弱性，一旦货币危机爆发，债权国和债务国都将付出巨大的代价。对中国而言，其持有的巨额美元将面临贬值，对美国而言，失去中国的资金，其财政赤字将难以维持，并且成本高昂(美国被迫为国债支付更高利率)。

　　但是，文章提出的以SDR为基础改造国际货币体系的方案，回避了一个重要的问题：实行什么样的汇率制度。如果中国央行不改变目前干预人民币汇率的政策(即通过外汇市场买入美元，大量积累外汇储备，限制人民币升值空间)，仍然难以解决中国外汇储备的风险和整个中国经济的结构性失衡。

　　存在汇率干预的情况下，美元储备将按照一定汇率转换为一篮子货币组成的SDR储备。但由一篮子主权货币组成SDR储备本身的依然存在贬值风险。受世界各主要经济体货币和财政政策的影响，如果汇率没有弹性，SDR的价值依然可能被高估，只是将过去集中在美国的风险转化为若干国家的风险。但“特里芬难题”的风险依然存在，例如英国央行目前实行的“数量宽松”(Quantitative Easing)同美联储购买国债的政策并无二致——都稀释了本币的购买力。从分散单一储备货币风险的角度来说，即是不借助SDR，这样的目标中国通过外汇储备币种的多元化已经部分实现。